2008年，央视黄金时段一句“衡水老白干，喝出男人味”的广告词，将老白干酒推上了全国舞台。

彼时的老白干酒，头顶河北唯一一家上市白酒企业的光环，而省内超高的市占率以及多年来稳定的营收和净利润增速，更是让老白干酒逐渐成为区域酒企的标杆之一。

2017年，老白干酒以13.99亿元收购丰联酒业旗下四家区域酒企，试图通过“多香型+多品牌”模式突破地域限制，这一并购让老白干酒的业绩在短期内快速增长：2018年老白干酒实现营收35.83亿，和2017年的25.35亿相比增长41.34%；同年实现净利润3.5亿，和2017年的1.6亿相比更是大幅增长114.29%。

然而，虽然推动了业绩增长，但这一次并购也让老白干酒埋下了资源分散的隐患。

来到2024年，随着市场竞争加剧，衡水老白干的隐患开始显现。由于资源分散，主品牌衡水老白干酒系列营收增长开始放缓，导致老白干酒的省内霸主地位不保；而收购的四家区域酒企也开始分化，除了武陵酒仍保持不错的增速之外，板城烧锅酒、文王贡酒以及孔府家酒的表现都不尽如人意。

从最新的业绩来看，老白干酒已经出现了明显的天花板。据最新披露的年报和一季报显示，老白干酒在去年四季度遭遇业绩“双降”，四季度单季度的营收和净利润增速分别为-10.03%和-6.79%。

今年一季度，虽然老白干酒的业绩开始回升，但营收增速也只有3.36%。从目前来看，老白干酒正在被当初的冒进并购所反噬。

遭到反噬

2015年，刚上任集团董事长的刘彦龙喊出了100亿的营收目标，彼时老白干酒的体量刚过20亿。

想要完成这样宏大的增长目标，仅靠主品牌衡水老白干酒系列显然不现实，于是老白干酒动起了外延式并购的心思。

2017年1月，老白干酒发布重大资产重组停牌公告。2018年3月，通过发行股份及支付现金的方式，老白干酒以13.99亿元的价格完成了对丰联酒业的收购，从此拥有了老白干香型、浓香型、酱香型的“一树三香”。

完成对丰联酒业的并购后，老白干酒喊出“称霸河北，名震全国”的口号。面对省内激烈的竞争，内生性增长空间有限，老白干酒想通过外延式增长实现全国化。从业绩来看，并购也确实驱动了老白干酒的业绩增长：2018年老白干酒实现营收35.83亿，和2017年的25.35亿相比增长41.34%；同年实现净利润3.5亿，和2017年的1.6亿相比更是大幅增长了114.29%。

然而，业绩高增长的背后，这次并购也为老白干酒埋下了资源分散的隐患。实际上，在完成收购的第一年，老白干酒就已经感受到了资源分散带来的挑战：2019年，板城烧锅系列酒、文王贡系列酒、孔府家系列酒、武陵系列酒都有较大幅度的增长，可没有扭转衡水老白干系列负增长的局面，当年衡水老白干系列实现营收22.14亿，而在前一年时衡水老白干系列营收则为22.98亿。

后来，随着白酒行业竞争加剧，老白干酒逐渐陷入了“省内霸主地位不保，省外扩张连连失利”的困境之中。

先来看省内问题，由于资源分散，主品牌衡水老白干系列停滞不前，2024年老白干系列产品的收入为25.9亿元，而在2018年这一数据为22.98亿元，换而言之，6年过去老白干系列产品的营收仅增长了2.92亿元。主品牌陷入增长困境，也让老白干酒逐渐丢失了在本省的领先优势，2024年老白干酒在河北地区的营收为31.18亿，而同期河北白酒市场规模约330亿，老白干酒的占比仅约10%。

再来看省外问题，自2018年完成了对丰联酒业的并购后，老白干酒的省外扩张主要依靠并购而来的四家企业。然而，近年来除了武陵酒仍保持不错的增速之外，板城烧锅酒、文王贡酒以及孔府家酒的表现都不尽如人意，具体数据上，四家酒企在2024年实现营收27.36亿元，同比增长仅为2.81%，占总营收的比例约为51.37%，较2023年的53.05%有所下降。

在白酒行业有这样一个规律：30亿区域求存、50亿区域称霸、100亿奔走全国。可见要实现全国化，100亿是基本门槛。

然而，当老白干酒开启全国化时，其营收不过20亿出头。现在回过头看，老白干酒当下的困境正是因为全国化导致的：虽然老白干酒希望通过外延式并购实现全国化，但其自身并没有足够的掌控力，最终导致了自身的困境。

挑战才刚刚开始

从目前来看，属于老白干酒的挑战才刚刚开始。

之所以这样讲，一方面是因为老白干酒在河北省内面临的竞争压力正越来越大。

据国联证券报告，河北省本地白酒品牌众多，沙城老窖、刘伶醉、燕南春、迎春酒、燕潮酩等白酒，都曾位居河北名酒第一梯队。

近年来，以丛台、山庄老酒为代表的本地酒企强势崛起。2022年，丛台的销售规模突破20亿元，并喊出了力争“河北第一”的口号；2023年，山庄老酒的销售额突破30亿元，同比增长47%。在这样的竞争环境下，老白干酒面临的压力就可想而知了。

另一方面，近年来老白干酒一直在积极推动品牌高端化，在销售费用上持续高投入，但迟迟未见成效。

据公开信息，2022年确定了衡水老白干更健康的高端白酒品牌定位，并通过衡水老白干酒文化节等活动不断提升品牌知名度等，2023年，老白干酒成立了高端酒事业部。从具体产品来看，近年来老白干酒1915推出了包括39度、53.9度、67度的多款千元价格带的产品，500ml零售高达1688元、2488元和3288元，从价格可以看到，这些产品的定位都在“茅五泸”之上。

然而，或许是因为缺少了高端的基因，老白干酒的高端化未见成效。据《2023年度河北省白酒市场调研报告》，河北白酒高端市场基本被全国名酒占据，600元以上高端市场主要被茅台、五粮液、国窖1573、汾酒青花30复兴版等占据；而中端市场，同样面临着剑南春、天之蓝、汾酒青花20等省外产品的激烈竞争。可以看到，无论是在高端还是中端市场，老白干酒的受认可程度并不高。

另外，十分玩味的是，老白干酒对于中高端还有专属于自己的价格定位。在白酒行业内，一般售价120元以下的都叫低端酒，120元到300元是中档酒，300元到600元叫次高端酒，600元以上就是高端酒，1200元以上是超高端酒；而在老白干的产品序列中，100元以上为高档酒，40元-100元（含100元）为中档酒，40元以下（含40元）是低档酒。

面对内忧外患的局面，老白干酒已经开始主动“转攻为守”。财报显示，2024年老白干酒在营收增速仅1.91%的情况下，净利润增速却达到了18.19%。两个数据反差之所以这么大，是因为老白干酒在主动降本增效，财报中其表示，业绩增长是因为公司持续优化产品结构，对核心产品进行优化升级，同时通过品牌建设使公司中高档酒的销售收入增加，以及公司持续开展降本增效活动等。

不过，从股价走势来看，降本增效并没有改变资本市场对于老白干酒的悲观预期。截至最新收盘，老白干酒股价报收17.79元/股，总市值仅为163亿。和曾经的最高点38.47元/股相比，老白干酒如今的股价已经腰斩。